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“凤凰” 不良资产安全性探秘
2006-11-23 09:11 来源:中国证券网-上海证券报  作者:俞靓 钱昊旻
摘要:“虽然‘凤凰’以不良贷款为基础,但安全性还是蛮高的。”在谈到国内第一只不良资产证券化产品,一位投行分析人士如是评价

  “虽然‘凤凰’以不良贷款为基础,但安全性还是蛮高的。”在谈到国内第一只不良资产证券化产品———信达资产管理公司发起的“凤凰2006-1资产证券化信托优先级资产支持证券”时,一位投行分析人士如是评价。

  “凤凰”将破蛹而出

  日前,有关部门批准信达资产管理公司以其在广东地区未偿本金余额为210亿元人民币的可疑类贷款为基础资产,发起设立总规模为47.5亿元的资产支持证券。这将成为我国首只真正意义上的不良资产证券化产品。
 
  长期研究这一领域的北京大学经济学博士黄嵩指出,资产证券化的实质,是在资本市场上处置未来一定期限的预期收入,使之立即变现。通常被证券化的是一些流动性较差的资产,如银行的长期抵押贷款、企业的应收账款、公用设施的预期收入等。

  此次信达公司用来证券化的资产,是信达收购中国银行的一部分可疑类企业贷款,未偿本金余额约210亿元,利息余额约104亿元,涉及借款人3000余户、贷款7000多笔,分布在制造、零售与批发、房地产等20个行业,地域集中在广东省除深圳市外的20个地区。

  专家分析认为,这一资产池较为适宜采用证券化方式处理。首先,规模大,可满足资产支持证券的发行规模要求;其次,这些可疑类贷款的抵押和保证率高,有利于确保资产回收率;此外,贷款主要集中于市场化程度较高的广东省,可处置性较好。

  210亿元“浓缩”至47亿元

  那么,为什么原值210亿元的这批贷款,其资产支持证券发行规模只有47.5亿元呢? 

  知情人士介绍说,这是因为通过对这批贷款进行全面、审慎的尽职调查后,同时对这笔资产评级、估值后, 确定为50.6亿元,再考虑到信托费用、利率水平折现,最终确定优先级和次级资产支持证券总规模为47.5亿元。

  黄嵩分析了“凤凰”产品的大致设计原理:

  首先,信达公司将基础资产池托管给中诚信托。这样一来,信托公司为托管人、资产管理公司为委托人和受益人。受托的基础资产具有“破产隔离”的保障,如果托管人、委托人和受益人三方任何一方破产,该资产池都不得用于偿债。

  第二步,对210亿元基础资产池进行尽职调查,经估值、打折得出资产池现金流估值,再根据评级结果、信托费用、利率水平折现等,最终确定优先级资产支持证券的发行规模。在“凤凰”产品中,优先级资产支持证券产品规模不超过37亿元,剩余现金流规模约为10.5亿元,由信达资产管理公司持有,且在优先级本息偿付完毕前不得转让。

  “凤凰”安全性探秘

  “如果你有一个稳定的现金流,就将它证券化。”这句有关资产证券化的名言如今对国人来讲已是耳熟能详。但不少人有这样的疑惑:不良资产证券化过程中,能有稳定的现金流作保障吗?换言之,“凤凰”安全吗?

  分析人士指出,从目前透露出的产品设计信息看,“凤凰”不良资产支持证券的基础资产具有抵押和保证率较高的特点。根据不良资产行业经验,抵押物和保证人通常是回收现金的重要来源,抵押及保证率高有利于提高不良资产的回收率。

  据信达公司与该证券的承销商中金公司预测,这一资产池可回收现金流为52.67亿元,占未偿本金余额25.67%,高于产品总规模。截至2006年10月,基础资产池共产生过渡期回收8.25亿元,涉及过渡期回收借款人614户,66户已确定最终还款金额,综合实际回收率高于预期回收率。

  更为重要的是,专家指出,该产品的现金流分配顺序设置,也为其安全偿还作了保证,信达公司作为次级证券持有人,将承担第一损失风险。

  根据“凤凰”的现金流分配顺序,资产处置后回收的现金流将首先用于偿付优先级证券的利息及本金,然后再偿付次级资产支持证券。也就是说,优先级资产支持证券产品的收益将取决于这些不良资产回收的情况。如果回收不足37亿元,所有收益将归于市场上购买该产品的机构投资者,不足部分由投资者承担亏损风险。而信达公司的10.5亿元将颗粒无收;如果回收现金大于37亿元,在偿付优先级利息及本金之后,余下的将由信达公司所有。

  “根据目前测算结果,预计优先级本息可在信托设立后两年内得以完全偿付。”分析人士指出。   

  在黄嵩看来,“凤凰”资产支持证券的推出,意味着证券化这一国际上比较通行的不良资产处置方式,在我国被正式采用。从1991年到1996年,美国资产重组托管公司(RTC)共进行了72笔证券化交易,处理了420亿美元的不良资产。韩国资产管理公司从1999年到2001年在国内发行了15笔资产支持证券,利用证券化处理的不良资产已占总不良资产的20%。而目前,我国四大资产管理公司尚待处置的不良资产总额超过1.3万亿元,这将是一个庞大的市场。

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