在“尚德控股”的公司治理方面,外资依然维持了强势的地位。根据“尚德控股”的《公司章程》,“尚德控股”的A系列优先股享有和“尚德BVI”A系列优先股同样的权利,此外,“尚德控股”必须任命高盛和龙科的代表进入董事会,并任命他们进入“无锡尚德”的董事会。也就是说,“尚德控股”和“无锡尚德”董事会不超过7人的成员中,有2人必须由外资机构委任。最关键的是,只要A系列优先股存在,几乎公司所有重大经营管理事项都必须经这两名“投资者董事”批准,包括利润分配、股票回购、高管股票出售、期权发放、关联交易、超过500万美元的负债、一年内累计超过100万美元的固定资产购买和租赁、证券买卖、账户变更、会计政策或方法变更、收购兼并200万美元以上的资产或业务、超出预算10%的费用支出等等。可以说,在上市以前,外资对公司拥有极强的控制权。

　　需要指出的是,双方也约定,一旦上市成功,“尚德控股”将启用第二套《公司章程》,外资的控制力将大大减弱,“对赌协议”也随之失效。这说明,外资对国际公开市场的管治水平有着充分的信任。

　　也正是考虑到在公司上市前外资所拥有的强大控制力,负责公司审计的德勤会计师事务所认定并说服纽交所接受,无论是“无锡尚德”的“重组”过程,还是“尚德控股”与“尚德BVI”的“换股”过程,都“没有产生任何新的单个股东或一致行动股东可以控制‘无锡尚德’”,因此可以采用权益结合法,而不必采用购买法的会计处理方法。这样,“无锡尚德”的全部资产、负债都得以按账面价值并入“尚德BVI”和“尚德控股”,“尚德控股”的历史财务和运营记录与“无锡尚德”完全保持一致。从这个意义上说,负责上市审查的纽交所也认为,虽然施正荣在上市前拥有54.14%的股份,但“尚德控股”和“重组”前的“无锡尚德”一样,实际控制权都掌握在董事会手中,只不过董事会中的部分成员由国有股东代表换成了外资机构代表。

　　第五步 : 登陆纽交所完成财富增值

　　在寻求海外上市的过程中,“无锡尚德”曾先后计划在新加坡交易所、香港联交所和纳斯达克上市,但是由于2005年10月施正荣与纽交所CEO约翰?塞恩偶然结识,随后纽交所董事总经理马杜又到无锡亲自登门拜访,“无锡尚德”最终确定申请到全球超大型企业的俱乐部―纽交所上市。施正荣认为约翰?塞恩最打动他的一句话是:“最好的企业就应该到最好的交易所上市。”公司CFO 张怡(Amy Yi Zhang)则表示,纽交所的上市条件比纳斯达克高,从尚德的情况判断,其既能满足纳斯达克也足以满足纽交所的上市要求,而纽交所的上市费用只是略高于纳斯达克而已。

　　2005年12月14日,“尚德控股”向公众出售2000万股新股,老股东向公众出售638万股旧股,在纽交所完成了上市。对外资机构来说,按公司发行价15美元计算,其2.3077美元的购股成本在半年内增值了6.5倍;按公司上市首日收盘价计算,增值了近10倍。对施正荣来说,除了“无锡尚德”成立之初的40万美元股金外,几乎没有追加任何资金投入,而最终拥有了46.8%的股份,价值超过14.35亿美元。

　　尚德上市的示范意义

　　通过海外上市,施正荣不但成功地取得了企业控制权,而且使个人财富得到惊人增值,无疑是最大的获益者,而“百万电力”等过桥资金提供者也都在短期内获得了超额的投资回报。

　　外资机构在半年内有近10倍的投资回报率,使“无锡尚德”成为其对华投资最成功的案例之一,虽然“对赌协议”和“优先股特权”减少了其相当大的风险,但其作为战略投资者毕竟也承担了股票锁定等投资失败风险。

　　与外资机构相比,国有股东对“无锡尚德”的估值和售价偏低,但正是由于国有股东的完全退出,使“无锡尚德”成为了一家外资控股企业,才使整体“故事”升级了。在外资投资机构进入后,市场所愿支付的价格进一步提高。如果“重组”时不改变“无锡尚德”的国有控股地位,能否吸引高盛等外资机构入股、能否激励施正荣等管理层实现目前的业绩水平及能否维持国际资本市场的投资热情都是很大疑问。根据当地政府人士的表态,国有资本从“无锡尚德”完全退出的一个重要考虑因素是宣传当地的投资环境,吸引更多的投资,这些都是很难用资本量化的。

　　尚德上市模式对国内民企极具借鉴意义,但尚德又有其独特的发展背景。其所处的光伏产业不仅增长迅猛,而且允许外商全资控股。对于一些仍然受到国家产业政策限制的企业,国有资本是否应当完全退出,重组上市能否效仿尚德模式，仍需具体情况具体分析。