三角凳投资学,打卦避险基金天王
作者:编辑部
2022-01-27
摘要:在全球市场资金泛滥的2021年,一家怪咖避险基金,缴出一张优于大盘的亮眼成绩单,其投资绩效甚至;过许多华尔街巨头,它是何方神圣?

回顾2021年,谈及市场上的主流选股策略,在全球经济自疫后强势复苏、各国央行超量财政与货币宽松的资金挹注,加上欧、美及亚洲多国股市纷创历史新高之际,一般投资人脑海中浮现的,不外乎是:如何寻找强势成长股、关注疫后热门科技产业题材,乃至搭配技术线型的“波段操作”等,偏向“积极进攻”的投资策略。 

相较之下,“买进并持有”、“不在意股价波动”、“股票周转率低”,甚至是“尽量不碰科技股”等偏向中长线、保守型的投资方式,似乎是离华尔街最远的词汇。 

偏偏,就有这么一家“怪咖”的避险基金公司,它在堪谓全球股市史上资金最泛滥的一年,仍坚持上述“能不动就不动”的操作模式,仿佛全球总经情势变化与它无关。

 

绩效:全球避险基金第四强 

但,这家公司旗下的两档基金,不仅在过去一年成功缴出优于大盘指数的绩效,过去3年的平均年化报酬率亦逾22%,高于标普五百同期的20.38%。 

更特别的是,这家公司明明是一家避险基金公司,但它的投资,有高达六成比重,是集中于一般被市场认为相对“保守”的金融类股,相较于多数避险基金在市场上多以“狼性”著称、投资策略偏好积极大胆,这家“怪咖”避险基金的策略与投资逻辑,或许更适合一般投资大众参考。这家怪咖避险基金,名为阿克雷资本。

 

背景:文学学士投入证券业

它如何做到?一切,得从创办人查尔斯·阿克雷(Charles T.Akre,下称查尔斯)说起。在美国华盛顿特区成长的查尔斯,大学念的是与证券投资八竿子打不着的英国文学,然而,据他自述,在毕业后,对自己未来要去哪里,以及想要做什么,已经有了非常清楚的认知,那就是:证券业。

1968年,查尔斯进入纽约证券交易所的成员券商Johnston,Lemon  & Co;这一待,就是21年。在创办阿克雷之前,他在Johnston, Lemon期间,历任了董事、资产管理部执行长及研究主管等职务。

虽然抱持着对投资的满腔热情,但查尔斯日后回忆,在进入前东家的初期,他的内心其实充满困惑,因为,他迫切地想要知道一个问题的答案,但也坦言,当时的他对于如何解答,却是“一无所知”。

什么问题?查尔斯表示,他的目标,是要弄清楚:究竟什么样的投资,才算是“好的投资”?又怎样才够格,称得上是一个“好的投资人”?

 

理念:“三脚凳”师出巴菲特

据说,在查尔斯办公室的墙上,有这么一封裱框的信件。这封信的署名,来自波克夏的董事长兼CEO、人称“奥玛哈先知”的股神巴菲特。

1977年,查尔斯因为投资波克夏,有了股东身分,遂成为巴菲特需要“定时沟通”的对象,而就在双边一来一往的过程中,他渐渐受到巴菲特“经济护城河”、“竞争优势”等投资理念的吸引。

但,查尔斯并不以只当个巴菲特“铁粉”自满,在深入研究巴菲特的投资方法论后,他提出其后闻名美国市场的“三脚凳”(three-legged stool)投资哲学。该名称,来自当时美国农民在牧场中帮牛挤奶时,习惯坐的低矮凳子。

相较传统的四脚凳,三脚凳因为更能适应牧场不平坦的地形,又凳子离地面很低,不小心摔倒亦不致于受伤。这在投资上衍生的含义就是:一个“够稳”、足以承受任何经济动荡的投资组合。

之所以能承受动荡,其一关键,在于其有足够宽的“赛道”;这也是查尔斯心中支撑其“黄金投资组合”的第一只凳脚。所谓赛道够宽,白话文来说,就是这家公司所拥有的“竞争优势”、抑或巴菲特口中的护城河。

“当发现一家获利良好的公司时,不妨先问自己一个问题:它的获利可以持续吗?是什么样的优势让它可以持续获利?”查尔斯举例,类似的竞争优势可能包括:专利、政策监管、生产上的低成本、业务规模,乃至缺乏竞争者等。

若细看阿克雷的持股:全球前两大支付巨擘万事达卡与VISA、美国最大5G基地台出租业者美国电塔(American Tower),以及全球三大信评机构之一的穆迪,这些公司,要不是受惠政策监管,就是因业务规模庞大,已天然形成垄断,种种优势叠加,间接构筑了既深且宽的护城河,因此满足了查尔斯口中“第一支凳脚”的要件。

然而,单单竞争优势并不能保证公司长治久安,这就带出查尔斯的第二只凳脚:公司管理层是否值得信任。 

查尔斯指出,阿克雷倾向寻找那些“将股东视为商业伙伴”的管理者,“因为持有这种观点的经营者,更有可能为股东创造价值。”

反之,他表示,一旦发现该公司有以“牺牲股东利益”为代价,来奖励自家管理团队的迹象时,无论公司运营绩效再如何突出,都将被阿克雷列入投资的黑名单,因为,“一个人把手伸进你的口袋,他就会再次这么做。”查尔斯强调。

毕竟,竞争优势和公司管理层的操守,反映的都是一家公司走过的轨迹,也因此,查尔斯眼中的最后一只“凳脚”,自然看向了“未来”。

什么样的指标,可以反映一家公司的未来前景?他的答案是:“盈余再投资的计划”。

查尔斯曾指出,“再投资”可谓其衡量一家企业是否成功的最重要判准之一,因为再投资成功与否,将相当程度影响一家企业的“每股净值”。他认为,一家每股净值不断成长的企业,比起一家股价不断飙高的企业,显然前者价值更“真实”。可惜的是,查尔斯坦言,据他了解,多数公司执行长最在乎的,都是公司股价。

也因此,在面对潜在投资公司时,查尔斯可能会问:“管理层如何处理公司的自由现金流?公司是否股息配发率过高,以至于没有足够的资金来发展新业务?公司是否确实并购了一家有助于其成功的企业?还是仅将资金浪费在对获利能力有害的收购上?”

 

核心:不轻易卖出卓越企业

通过上述“三只凳脚”的测试后,该公司就成为查尔斯口中的“复利机器”(compounding machines),配合适当的价格水位,就此纳入阿克雷基金的投资组合中。

但,查尔斯坦言,满足三只脚条件的“复利机器”其实非常少见,这也是为何,阿克雷旗下的基金AKRE FOCUS 成立多年来,帐上仅持有约二十家公司的股票,且基本上,这些都是阿克雷买进后,即持有至今的公司。

这又带出查尔斯另一个投资理念:“不卖出”的艺术。查尔斯多次对外表示,考量阿克雷往往需要花费很长时间,才能掌握一家公司是否足以成为“复利机器”;换句话说,一旦拥有这些公司的股票,就不应该轻易卖出。不过,他也强调,若一家公司的三只脚条件不再满足,例如经济护城河变小了,管理者诚信出现状况,或是再投资机会减少了,阿克雷审慎评估后,亦可能选择清空该家公司股票。

因为,回归核心,查尔斯表示,“我们想要做的,无非是拥有一家家卓越的企业,直到它们不再卓越为止。”


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